稳定币支付的新趋势
近年来，稳定币已成为链上支付的重要媒介，在交易结算和价值存储中发挥关键作用。随着加密市场利率环境变化，用户对稳定币“生息”的需求日益强烈，即仅仅持有就能获得利息或回报。然而，监管机构希望稳定币更像安全的支付工具，而不是不受监管的高收益存款。强劲市场需求与合规要求之间的矛盾，正在成为稳定币发展中的核心议题。
目前，美国和欧盟等主要司法辖区正在制定或提出法规，明确禁止稳定币发行方向持有人支付利息。监管收紧使稳定币的生息功能受到合规审视。本文将探讨链上支付为何需要收益（利息）功能、主流稳定币如何通过 DeFi 实现回报，以及这一功能如何与现行监管框架冲突，又可能如何取得平衡。
稳定币为什么需要收益功能？
用户需求： 对普通用户和机构而言，稳定币生息是一项 刚性 需求。在传统金融中，现金存款会产生利息或货币市场回报，因此持有数字美元也伴随着收益预期。数据显示，稳定币发行方已从储备资产中获得可观的利息收入，例如 Tether 过去一年从储备中获得约 77 亿美元利息。在高利率环境下，闲置稳定币资金存在强烈的增值诉求。收益功能可以提高用户持有稳定币的意愿，并延长持有时间，从而帮助稳定币生态扩张。
增强竞争力： 生息稳定币的兴起也与发行方争夺市场份额有关。当一种稳定币承诺持有即可获得回报时，就能迅速吸引用户转移资金。例如，Ethena 协议的 USDe 稳定币通过创新策略向持有人提供两位数年化收益，推动其流通市值在短时间内激增，使其成为按市值计算的第四大稳定币。显然，收益率已经成为稳定币之间的新竞争领域；谁能够合法、安全地提供回报，谁就会更有吸引力。
成熟的 DeFi 生态： DeFi 领域已经发展出多种相对低风险的收益来源，例如去中心化借贷、流动性挖矿、质押奖励等。如果稳定币整合收益功能，就等于省去了用户手动参与 DeFi 的步骤，让他们直接享受被动收入。这对希望简化操作的新用户很有吸引力，也推动稳定币从单纯的支付媒介转变为兼具“支付 + 理财”功能的工具。然而，收益与风险相伴而生。增加生息功能是否会削弱稳定币作为稳定支付工具的安全性？收益来自哪里，能否持续，又有哪些潜在风险？这些问题都需要仔细评估。
主流稳定币的收益功能与 DeFi 实践
虽然 USDC、USDT、PYUSD 等法币储备支持型稳定币的发行方会将储备投资于相对安全的资产以赚取利息，但这些收益归发行方所有；目前它们都不直接向持有人付息。不过，用户仍可将这些稳定币投入 DeFi 协议来获取收益。下面重点介绍几种具有代表性的稳定币，以及通过它们在链上获得回报的方式：
USDC： 由 Circle 发行，以现金和短期美国国库券提供 100% 储备支持。USDC 本身严格遵守合规要求，不因用户持有而支付任何利息。但持有人通常会将 USDC 存入 Aave、Compound 等去中心化借贷平台赚取利息，利率取决于市场借款需求。此外，Coinbase 等部分中心化平台曾短暂向非美国用户提供 USDC 持有奖励，但因监管顾虑而停止。总而言之，USDC 的收益主要通过外部 DeFi 渠道实现，发行方本身不提供回报。
USDT： 按市值计算最大的稳定币，由法币和政府债券储备支持。与 USDC 类似，USDT 的发行方不向持有人支付利息，但用户广泛将 USDT 用于流动性挖矿和借贷以获取收益。在某些 DeFi 协议中，USDT 存款年化收益率（APY）随供需波动。值得关注的是，Tether 过去一年从储备中获得了巨额利息收入，却没有与 USDT 持有人分享；这一事实推动了市场对“与用户共享储备收益”模式的呼声。
DAI： 具有代表性的去中心化稳定币，由超额抵押的加密资产生成。DAI 的独特之处在于内置存款利息机制，即 Dai 储蓄利率（DSR）。持有人可以将 DAI 存入 Maker 协议的 DSR 合约，获取约 3.5% 的年化收益，由协议收入提供资金支持。这意味着 DAI 本身具备生息功能，无需第三方平台即可增值。此外，像其他稳定币一样，DAI 也可以投入借贷市场或流动性池以赚取额外收益。DAI 的模式表明，去中心化协议能够直接与稳定币持有人分享收益，不过这也使其进入监管灰色地带。
PYUSD： 由支付巨头 PayPal 发行的美元稳定币，定位于支付和转账场景。PYUSD 遵守美国监管要求，储备由现金及类似的安全资产构成，目前不提供持有利息。PayPal 更倾向于将 PYUSD 推广为支付工具，而非投资产品。不过，未来 PYUSD 可能接入 DeFi 应用，让用户自行决定是否追求额外收益。
USD1： 由 World Liberty Financial 于 2025 年推出的新兴稳定币。USD1 同样维持 100% 法币储备，由受监管的托管机构 BitGo 保管。其设计强调合规和机构用途，明确避免高风险的收益生成策略。换言之，USD1 与 DAI 不同，不会自行累积利息，而是优先考虑安全和透明。尽管如此，持有人仍可将 USD1 转换为其他生息资产，或参与链上借贷。USD1 的做法表明，一些新发行方在收益功能上选择保守立场，以更好地满足监管标准并尽早建立市场信任。
稳定币如何在 DeFi 中获益？协议类型解析
用户将稳定币投入 DeFi 时，可以通过多种类型的协议获得回报。我们可以将这些机制分为三类：借贷协议、质押／流动性协议，以及基于衍生品的协议，并分别分析其运作方式、风险和不同的监管考量：
借贷协议（如 Aave、Compound、Morpho） 机制： 用户将稳定币存入借贷池，为借款人提供流动性，存款人则获得利息作为回报。利率由市场供需决定，通常随资金池利用率上升而提高。Morpho 等优化型协议建立在 Compound／Aave 基础上，提供更高利率，让存款人获得接近点对点匹配的收益。收益来源是借款人支付的利息，属于典型的金融中介模式。 风险： 信用风险：尽管借贷平台通常要求超额抵押，但极端市场波动可能导致抵押品价值跌幅过大、借款人违约，从而使存款人蒙受损失。技术风险：智能合约漏洞或清算机制失灵，也可能造成资金损失。利率波动：回报并不固定；资金充裕时利率可能很低，导致收益高度不可预测。 监管考量： 如果稳定币被广泛用于无需许可的借贷，可能触发与存款人保护或类似银行资本要求相关的监管。目前，Aave 等协议尚未受到直接监管，但未来监管机构可能要求用户界面实施合规措施，例如前端访问须进行 KYC，或限制受监管机构参与。值得关注的是，美国 GENIUS 法案定义了必须注册的“数字资产服务提供商”，可能使 DeFi 借贷平台受到审查。短期内，借贷协议仍处于灰色地带，但稳定币发行方和监管机构正密切关注其潜在系统性风险。
质押／流动性协议（如收益耕作、聚合器） 机制： 这一类别包括将稳定币锁定在特定协议中以获得奖励，或提供稳定币流动性以换取手续费和激励。例如，用户可以将 USDC／USDT 存入 Curve 流动性池，赚取交易手续费及协议代币奖励；也可以存入 Yearn Finance 金库，由策略合约自动在不同平台间分配资金，以获取最佳回报。一些项目甚至发行 生息稳定币 ，自动将用户资金投入 DeFi 赚取收益，再按持有比例分配回报。这些都可以视为广义的质押型收益：用户将稳定币交给合约或策略，以换取被动收入。 风险： 智能合约与平台风险：这些策略往往较为复杂，涉及多层合约和跨协议操作，任何环节出现缺陷都可能造成资金被盗或损失。流动性风险：如果向流动性池提供稳定币，而池中的另一项资产剧烈波动或崩溃，稳定币提供者可能遭受无常损失，或难以提取资金。项目治理风险：部分收益聚合器的策略由团队或 DAO 决定，它们可能采取过于激进的做法，或因管理失误使资金面临风险。 监管考量： 流动性挖矿和收益聚合活动，本质上类似资产管理或投资产品。一旦包含向公众募集资金并承诺回报的要素，就会引起证券监管机构注意。例如，美国 SEC 可能将某些承诺收益的代币视为证券。因此，许多收益聚合项目将产品限制为仅向合格投资者提供，或避免明确保证回报。如果稳定币发行方直接内置这些收益功能，例如自动将储备投入 DeFi，就显然会跨越监管红线，而这正是各国规则所禁止的。因此，目前质押型收益主要由第三方 DeFi 协议提供，稳定币发行方与其保持距离。不过，未来监管机构可能要求这些协议提供更清晰的信息披露和风险提示，甚至将大型收益聚合器纳入投资顾问或基金监管框架。
衍生品协议（如 Pendle、Yield Protocol 及其他利率衍生品） 机制： 这些平台提供基于收益或利息的金融衍生品交易。例如，Pendle 允许用户将一种生息资产，如生息稳定币或已质押代币，拆分为本金代币和利息代币，分别进行交易。投资者由此可以锁定固定利率，即提前将未来利息权利出售给他人；也可以通过交易利息代币价格，投机利率走向。对于稳定币持有人，这类协议提供了锁定未来收益或提前变现未来利息的工具。类似地，一些协议还引入利率互换、期货等产品，丰富链上利率市场。 风险： 复杂性风险：衍生品较为复杂，不理解隐藏风险的普通用户可能参与高杠杆收益交易，遭受重大损失。市场流动性风险：这些新兴利率市场深度较浅，在波动环境中，利息代币价格可能剧烈变化，并存在流动性枯竭或无法退出仓位的风险。系统性风险：在基础借贷市场之上叠加大规模利率衍生品交易，可能放大波动，并间接影响稳定币的锚定或稳定性。 监管考量： 在传统金融中，利率衍生品受到严格监管，通常仅能在受监管的交易所或交易设施中开展。Pendle 等去中心化利率产品目前处于监管真空，但其金融属性十分明显。未来，监管机构可能关注参与者资格和适当性，以防止散户在复杂衍生品中过度投机，或关注这些平台是否需要类似互换执行设施的牌照。虽然稳定币本身只是底层资产，但如果衍生品市场威胁某种稳定币的稳定性或持有人利益，发行方和监管机构就会提高警惕。短期内，衍生品协议与稳定币发行方没有直接联系，但在全面监管体系下，任何可能影响稳定币价值稳定或持有人利益的外部协议，都可能受到监管审查。
监管动态：收益功能触碰了哪些红线？
稳定币的利息功能之所以引起监管关注，主要是因为它模糊了支付工具与投资产品之间的界线，可能涉及银行、证券及其他金融法规。下面概述美国和欧盟近期的监管进展，以及这些规则如何影响通过 DeFi 追求收益的稳定币：
美国：GENIUS 法案及相关政策
2025 年 7 月，美国国会通过、总统签署了首部联邦稳定币立法—— 《美国稳定币国家创新指导与建立法案》 （GENIUS 法案，昵称“天才法案”）。该法案建立了稳定币发行的联邦监管框架，其中包含直接针对生息功能的条款，包括：
禁止付息： 法案明确规定，合规支付型稳定币 不得 仅因持有人持有、使用或存储稳定币，就向其支付任何收益或利息。换言之，持有稳定币本身不能为用户带来额外金钱奖励。该禁令切断了发行方通过付息吸引“存款”的可能，确保稳定币不会变成不受监管的储蓄账户。立法者甚至直言，这一举措是为了防止稳定币吸走银行存款，从而保护美国银行体系。它也消除了此前 DeFi 生息稳定币存在的灰色地带，迫使稳定币回归核心支付用途。
储备要求与风险限制： GENIUS 法案要求稳定币由高流动性、安全资产提供 100% 支持，例如现金或短期美国国库券，并禁止将储备资产用于满足赎回以外的任何用途。这意味着发行方不能将储备资金再投资于高风险或高收益资产，包括 DeFi 协议。储备必须保持静态，或仅在有限范围内用于满足赎回和确保流动性。这条规则阻止发行方利用储备主动追求收益，自然也意味着它们无法创造用于分配给持有人的额外收入。
发行牌照与合规义务： 法案为支付型稳定币发行方建立了许可制度，只有获得联邦批准的机构才能发行合规稳定币。持牌发行方还必须履行反洗钱控制、网络安全标准、储备披露等多项义务。尤其是，发行方不得在营销中暗示稳定币拥有政府背书或联邦保险。这体现了监管对稳定币性质的认识：它们不是受存款保险保护的银行存款，因此不应提供类似银行的利息。禁止付息与稳定币的这一定位相一致。
对 DeFi 收益协议的影响： GENIUS 法案本身没有明确提及去中心化协议，但其条款存在间接影响：
首先，在美国发行合规稳定币，不允许内置任何收益机制。MakerDAO 的 DAI 储蓄利率、Ethena 的生息 USDe 等向持有人提供回报的模式，如果希望在美国监管框架下运作，就必须取消直接收益支付。这可能迫使相关项目调整产品，或将业务迁至美国境外。
其次，法案规定，任何未获许可的机构向美国人士发行或出售支付型稳定币都属违法。这意味着，在境外推出的生息稳定币，包括某些创新型稳定币，进入美国市场时将面临严格限制。美国持牌数字资产服务机构，如交易所、钱包等，很可能无法合法向用户提供这类稳定币。如果 DeFi 协议前端服务美国用户，也需要屏蔽对不合规稳定币的访问。
第三，法案要求研究 DeFi 的影响。虽然没有立即禁止去中心化协议，但监管机构可能据此评估，通过 DeFi 获取稳定币收益是否构成规避规则。例如，如果一家合规稳定币发行方“协助”用户将币存入 DeFi 赚取利息，是否会被视为间接付息？GENIUS 法案没有详述，但其他地区，如香港的监管草案，已经明确禁止发行方促成任何利息支付。可以预见，美国监管机构未来也可能澄清类似问题。
总而言之，通过禁止稳定币付息和限制储备用途，GENIUS 法案实际上终结了合规稳定币提供直接收益的可能。美国监管机构的意图非常明确： 稳定币是数字现金替代品，而非投资产品。 这将对稳定币发行方，以及 DeFi 创新如何与稳定币互动，产生深远影响。
欧盟：MiCA 对稳定币的约束
2023 年，欧盟通过 《加密资产市场条例》（MiCA） 。MiCA 对稳定币设定了专门要求，将其分为电子货币代币（EMT）和资产参考代币（ART），被视为对全球稳定币市场具有重大影响的监管框架。在生息功能方面，MiCA 同样采取坚决禁止的立场：
利息禁令： MiCA 第 40 条（针对 ART）和第 50 条（针对 EMT）明确规定，发行方不得向代币持有人提供任何形式的利息或其他利益。“利息”的定义十分宽泛，包括根据持有时长支付的任何奖励。这意味着，无论稳定币参考何种资产，欧盟发行方都被明确禁止给予持有人任何额外回报。欧洲立法者的意图是防止稳定币实际上变成投资产品，并避免冲击银行储蓄业务。同样，MiCA 要求稳定币发行方取得电子货币机构或其他获授权发行方的许可，因此在 MiCA 体系下发行的任何稳定币，都必须严格实行零利息政策。
市场影响： MiCA 即将实施，已经引起市场反应。欧洲一些发行方主动调整业务或退出市场，例如 Tether 宣布将逐步停止运营其欧元锚定稳定币 EURT，并将 MiCA 的新要求，包括付息禁令，列为增加运营复杂性的因素之一。类似地，Coinbase 为遵守 MiCA，终止了面向欧盟客户的 USDC 持有奖励（利息）计划。MiCA 的付息禁令直接终结了 稳定币持有人收益激励 在欧盟的实施。
稳定币分类与义务： MiCA 将稳定币分为 EMT（主要用作支付手段）和 ART（价值参考与一篮子资产或单一非法币资产挂钩）。两种情况下，发行方都必须获得相应授权，并遵守储备、白皮书披露和风险管理方面的严格要求。这些要求与美国类似，强调充足储备、及时赎回和风险隔离，同样不赋予持有人获取任何收入的权利。在这一框架下，稳定币更接近电子货币或预付价值，并在法律上与银行存款、证券相区分：银行存款可以付息，但受银行法约束；证券可以提供回报，但受证券法的信息披露和监管要求约束。
对收益设计的影响： 在 MiCA 下，如果稳定币想提供收益，就必须完全跳出稳定币监管类别，例如将产品设计为基金份额或其他证券型代币。事实上，市场已经开始推出合规替代方案来满足收益需求，即 代币化货币市场基金。 由于稳定币不能付息，大量资金可能流向链上货币市场基金或代币化国库券产品。这些产品本质上是证券，受现行金融法规约束，包括 KYC 和信息披露，但可以在区块链上流通并与 DeFi 整合。JPMorgan 预测，这类“生息数字现金替代品”未来将占据稳定币生态市场份额的一半。这说明市场并未放弃追求收益，只是转向监管范围内的其他载体。对于 DeFi 开发者，MiCA 带来的启示是，纯支付型稳定币将被剥离收益功能，而收益机会很可能以新的合规资产形式重新出现。这种分化得到监管和市场双方认可：MiCA 确保支付型稳定币稳健运行，同时为受监管的收益产品满足投资需求留出空间。
其他地区动态
香港： 2023 年末，香港金管局提出 稳定币监管草案 ，同样包含“不付息政策”条款：禁止任何持牌稳定币发行方向持有人付息，或协助任何形式的利息支付。这与美国和欧盟的做法相呼应，确保法币锚定稳定币不会暗中变成生息工具。值得关注的是，香港草案主要监管法币支持型稳定币；对于具有收益功能的非法币锚定稳定币，例如提供利息的算法稳定币或加密资产抵押稳定币，目前尚无明确条款。这表明监管机构首先关注与法币体系直接相连的稳定币。
其他国家： 日本、新加坡等国家也在研究稳定币监管。多数倾向于要求由银行或类似的受监管机构发行稳定币，并避免向公众承诺任何回报。全球监管趋严意味着稳定币发行方必须谨慎平衡合规与创新。在任何司法辖区，一旦稳定币承诺或产生固定回报，就可能被重新归类为证券或集合投资产品，从而触发繁重得多的监管要求。这无疑提高了任何生息稳定币模式的合规难度和成本。
合规与市场需求：寻找平衡
面对强大的监管压力和旺盛的市场需求，稳定币行业站在十字路口：是严格坚持支付工具属性，放弃收益诱惑，还是满足用户需求，在承担合规风险的同时创新利息功能？或许可以从以下角度审视问题，寻找折中方案：
支付工具的合规定位： 监管机构希望稳定币发挥类似电子现金的作用，用于支付和结算。为维护金融稳定和货币政策有效性，监管不希望稳定币通过提供利息抢走银行的存款客户。因此，保持稳定币不生息，既保护银行体系，也是防范稳定币挤兑的重要措施；因为持有人赎回时不会损失利息，突然变现的动机就更小。如果合规稳定币发行方接受这一定位，就应专注于提高支付可靠性、链上交易便利性等功能，以监管友好的方式融入主流金融。PYUSD 和 USD1 就是例子：它们强调安全、透明和零利息，以换取监管信任及更广泛的采用机会。
市场对回报的渴望： 从用户角度看，稳定币很大一部分吸引力在于能在去中心化环境中增值。即使发行方不付息，用户也会通过借贷、质押等方式寻找收益。尤其在当前全球加息周期中，以 0% 利息持有稳定币被视为机会成本。市场已经用行动作出选择： 生息稳定币 的市值从 2023 年不足 10 亿美元，增长到 2025 年近 100 亿美元，包括 USDe、USDY 等产品，说明这类产品存在真实需求。DeFi 用户对稳定币回报的预期也越来越固定，一些项目公开宣传“稳定币也能赚 XX% 利息”来吸引资金。如果完全压制这一需求，可能推动资金和创新流向不受监管的灰色地带，增加金融体系的隐性风险。因此，如何在合规框架 之内 满足部分市场需求，是监管机构与行业需要共同思考的问题。
分离支付与收益功能： 一种可能的平衡方式，是将稳定币的支付用途与投资用途分开：稳定币本身严格保持不生息，但围绕它开发受监管的生息产品。例如，发行方或金融机构可以推出链上货币市场基金代币，用户用稳定币购买后赚取利息，比如美国国债收益。这种代币本质上是符合证券法的证券，即基金份额，但可在链上与稳定币兑换，从而实现兼容。在这一模式中，支付继续使用稳定币，投资则使用受监管的收益代币，两者由市场机制连接。这类似于许多银行在支付账户之外提供货币市场基金，只是在区块链上整合可以更加无缝。JPMorgan 的研究也支持这一方向：由于稳定币无法付息，资金会自然流入代币化货币市场基金，预计其份额将快速增长。
双代币作为变通： 一些项目尝试采用双代币设计，绕开监管禁区。例如，Usual Money 协议发行了 USD0 和 USD0++ 两种代币。USD0 是与美元 1:1 锚定、不提供利息的稳定币；如果持有人想获得收益，可以将 USD0 转为 USD0++，获得底层美国国债利息的权利，但赎回本金前必须换回。这一设计在技术上实现利息分配，但法律上 USD0 作为稳定币仍不生息，旨在符合 MiCA 等法规。监管机构是否接受这一方式仍有待观察，但它提供了一个可能的思路：通过创新产品结构，尝试满足用户的收益需求，同时遵守监管要求的字面规定。
总而言之，在合规与市场需求的拉锯中，稳定币发行方应拥抱合规、夯实基础，只在法律边界内创新收益产品；监管机构则应密切关注市场发展，并准备适时微调规则，在金融安全与创新活力之间取得平衡。稳定币作为支付工具的初心不应被背离，但用户正当的理财收益需求，也应有合理出口。能否实现这一平衡，将决定稳定币未来在主流金融体系中的地位和作用。
展望与结论
将收益功能融入链上支付，是稳定币演进中的重要试验，也是一场无法回避的博弈。一边是用户和市场对数字美元生息的渴望，推动技术与产品不断创新；另一边是监管机构对金融稳定和消费者保护的坚持，划出稳定币不能跨越的红线。本文分析了主流稳定币如何通过 DeFi 获取收益，以及美国 GENIUS 法案、欧盟 MiCA 等法规如何限制这些功能及其影响。
在可预见的短期内，稳定币很可能回归支付本质，合规发行方将避免直接提供利息，以满足监管要求。但市场探索不会停止：合规收益替代品、创新架构设计和 DeFi 社区试验仍将持续出现。随着监管格局更加清晰，稳定币项目在设计平衡收益与合规的模式时，必须更加谨慎。理解这一领域的监管背景至关重要，因为它决定了业务设计的边界和未来创新的空间。
作为加密世界与传统金融之间的桥梁，稳定币的演变影响整个数字经济格局。支付与收益的融合，如果能在合规框架内实现，将大幅提升区块链金融的价值；反之，如果处理不当，则可能引发监管阻力，甚至市场动荡。我们相信，通过理性的对话与探索，未来会出现既满足用户回报需求、又不违背监管精神的新范式，让稳定币真正成为安全、高效的数字价值载体。在这场创新与监管的竞赛中，只有专业与审慎，才能走得更远。
